一、橫跨軍工及汽配雙賽道的高成長獨(dú)角獸

近期隨著成飛集團(tuán)“下嫁”中航電測重磅重組事件公告，A股資本市場掀起了一股圍繞成飛集團(tuán)產(chǎn)業(yè)鏈的資本狂歡，成飛集團(tuán)是我國航空武器裝備研制生產(chǎn)和出口主要基地、民機(jī)零部件重要制造商，仔細(xì)瀏覽成飛集團(tuán)的供應(yīng)商名單，我們關(guān)注到一家頭部公募基金重倉的小市值高成長獨(dú)角獸，作為成飛集團(tuán)的重要金牌供應(yīng)商，不僅有望暢享成飛上市的饕餮盛宴，更是有望在媲美“一體化壓鑄”的汽車輕量化賽道上高速騰飛。

在四川省成都市青羊工業(yè)開發(fā)區(qū)騰飛大道，在與成飛集團(tuán)僅有“一路之隔”的園區(qū)，坐落著一家低調(diào)的高端精密制造小巨人企業(yè)-西菱動力，創(chuàng)始人魏曉林1956年生人，自70年代起即在成飛集團(tuán)工作，是一位資深老成飛人，將半生心血凝聚于我國軍工事業(yè)的研發(fā)生產(chǎn)。1999年魏總自主創(chuàng)業(yè)，創(chuàng)辦西菱動力，公司于2018年登陸創(chuàng)業(yè)板上市成功。公司深耕汽車發(fā)動機(jī)零部件研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造和銷售以及軍品及民用航空零部件業(yè)務(wù)，以高端精密多維鑄造技術(shù)為基石，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)橫跨新能源汽車輕量化及軍工雙賽道，一體兩翼蓄勢待發(fā)。

西菱動力的傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務(wù)在于汽車發(fā)動機(jī)精密零部件制造領(lǐng)域，形成了曲軸扭轉(zhuǎn)減振器、連桿總成、凸輪軸總成三大成熟產(chǎn)品體系，2016至2021年，公司主營產(chǎn)品汽車零部件分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約6.41億元、5.98億元、5.12億元、5.17億元、5.05億元和6.30億元，連年收入水平穩(wěn)定，現(xiàn)金流良好，傳統(tǒng)汽車配件業(yè)務(wù)構(gòu)成了公司業(yè)務(wù)的基本盤?；诜€(wěn)固的基本盤業(yè)務(wù)，2018年起，公司發(fā)揮自身在高端精密制造領(lǐng)域的優(yōu)勢，順應(yīng)國家產(chǎn)業(yè)政策對軍工領(lǐng)域的大力支持，戰(zhàn)略布局軍工及民用航空零部件領(lǐng)域，并將其發(fā)展成為公司的第二主業(yè)，打造出第二增長曲線。2021年4月，西菱動力并購的成都鑫三合并表，成都鑫三合主要從事軍用飛機(jī)、民用飛機(jī)零部件、航空發(fā)動機(jī)零件精密制造和特種工藝處理，主要客戶為中航成飛、中航西飛等，航空軍工零部件業(yè)務(wù)產(chǎn)能于2021年起逐步釋放，并開始貢獻(xiàn)業(yè)績。

二、罕見小市值頭部公募基金重倉股，PEG小于1

根據(jù)西菱動力目前最新的股東名單，在公司的前十大股東及前十大流通股東中，除卻前兩名系創(chuàng)始人夫婦以外，全部為易方達(dá)、華安基金、國泰基金等“頭牌”公募，資本市場坊間曾經(jīng)有傳言，低于300億市值，乃至低于100億市值的上市公司，都不曾達(dá)到公募基金的股票池門檻，目前公司僅憑借40-50億元左右的市值，竟得以獲得數(shù)家公募基金占據(jù)其全部前十大流通股東席位，看來其必有“人無我有，人有我精”的過人之處。

粗看西菱動力的業(yè)績與成長性，2021年是上市以來的業(yè)績拐點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2,004萬元，同比增長147.03%;2022年，根據(jù)公司業(yè)績快報(bào)，預(yù)計(jì)盈利4,200萬元-4,800萬元，比上年同期增長約109.58%-139.51%，其中軍品及航空零部件收入增幅約50%。連續(xù)兩年100%以上增長的亮眼業(yè)績，持續(xù)引來資本市場與機(jī)構(gòu)投資人的高度關(guān)注。按照主流成長股的估值法，公司目前的PEG僅為1左右，確實(shí)屬于合理乃至略低估的狀態(tài)，難怪引來了頭部公募基金的扎堆持倉。

三、渦輪增壓器打破外資壟斷實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代，打造第二增長曲線

仔細(xì)挖掘西菱動力的業(yè)績拐點(diǎn)和近兩年100%增速的高成長性的原因，源自于其獨(dú)創(chuàng)的鑄造技術(shù)突破-快速主動充型工藝，這是一種可以媲美“一體化壓鑄”的精密多維輕量化鑄造技術(shù)。傳統(tǒng)工藝中，針對形狀復(fù)雜、高性能需求的產(chǎn)品，目前制造業(yè)主要采用重力、離心等傳統(tǒng)鑄造工藝，或3D打印工藝，但上述工藝均存在各種不足，傳統(tǒng)鑄造存在著成品率低、強(qiáng)度低、均勻性低，3D打印則存在成本過高、無法批量生產(chǎn)的制約。

西菱動力憑借長期的制造技術(shù)積累，背靠多年打磨高端軍工產(chǎn)品的技術(shù)積淀，經(jīng)過數(shù)年技術(shù)攻關(guān)，在設(shè)備、工藝、算法等方面掌握核心技術(shù)，研發(fā)突破了精密多維輕量化鑄造技術(shù)，結(jié)合了高速、動態(tài)、重力、離心、真空、負(fù)壓、惰性氣體填充等多項(xiàng)高端技術(shù)領(lǐng)域，建設(shè)了2條全球唯一、獨(dú)創(chuàng)的快速成型高溫合金生產(chǎn)線。該產(chǎn)線實(shí)現(xiàn)了長距離自動等溫澆注，是國內(nèi)首創(chuàng)長距離移動自動化等溫澆注系統(tǒng)，成功克服了當(dāng)前復(fù)雜形狀且性能需求高的產(chǎn)品生產(chǎn)中成品率低、成本高、無法批量生產(chǎn)的困難，有助于克服難流動金屬的成型障礙，改善鑄態(tài)金屬結(jié)晶狀態(tài)，提高材料性能和收得率。高速動態(tài)帶來的選分效應(yīng)使鑄態(tài)工件內(nèi)部純度更高，夾渣及夾雜物大幅減少，更高的澆鑄重力倍數(shù)使鑄態(tài)金屬組織更為致密，疏松及縮孔缺陷有效消除，高速的充型速度，使鑄件表面冷隔重皮缺陷遠(yuǎn)少于常規(guī)鑄造工藝，動態(tài)重力帶來的壓力效應(yīng)適合生產(chǎn)復(fù)雜薄壁鑄件，同時大幅降低了冶煉能耗，并大幅降低機(jī)加工成本。通過精密多維輕量化鑄造技術(shù)生產(chǎn)出的產(chǎn)品具備輕量化、薄壁化、結(jié)晶致密化三大特點(diǎn)，在鑄件夾雜、渣孔、氣孔金相組織排列及結(jié)晶狀態(tài)等方面有了突破性的改善。生產(chǎn)過程中，產(chǎn)品的收得率可得到大幅提升，不良率大幅降低，大幅提升了產(chǎn)品質(zhì)量，有望引領(lǐng)傳統(tǒng)鑄造領(lǐng)域的工藝革命。

基于精密多維輕量化鑄造技術(shù)，西菱動力順利切入至高技術(shù)壁壘、高毛利的渦輪增壓器業(yè)務(wù)，渦輪增壓器主要應(yīng)用于汽車、工程機(jī)械、農(nóng)業(yè)機(jī)械、船舶、航空等領(lǐng)域的發(fā)動機(jī)內(nèi)，其中，汽車行業(yè)是渦輪增壓器最大的需求產(chǎn)業(yè)。在全球市場，渦輪增壓器市場已形成寡頭競爭局面，市場主要由Honeywell(霍尼韋爾)、BorgWarner(博格華納)、MHI(三菱重工)、IHI(石川島播磨)四家企業(yè)占據(jù)，而我國渦輪增壓器市場也同樣由此四家外資廠商所壟斷，2020年四家外資廠商占據(jù)了國內(nèi)87%的銷量份額，其中，霍尼韋爾市場份額為30%，博格華納市場份額為30%，三菱重工為15%，石川島播磨為12%，目前國內(nèi)僅有湖南天雁(長安集團(tuán)旗下)、寧波豐沃(吉利關(guān)聯(lián)企業(yè))可規(guī)?；慨a(chǎn)渦輪增壓器，而這兩家企業(yè)均未獨(dú)立上市。西菱動力借助獨(dú)有的高端精密制造技術(shù)，實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品從成熟的曲軸扭轉(zhuǎn)減振器、連桿總成、凸輪軸總成等傳統(tǒng)汽配件領(lǐng)域的轉(zhuǎn)型升級，實(shí)現(xiàn)高端汽配制造領(lǐng)域的國產(chǎn)替代，可謂民族之光，在A股資本市場具備稀缺性。

渦輪增壓器由葉輪、渦殼、中間殼、壓氣機(jī)殼、軸承等主要零部件組成，其中渦殼和中間殼約占整個成本的30~40%，西菱動力依托獨(dú)有的精密多維輕量化鑄造技術(shù)和高溫合金工藝，占據(jù)渦輪增壓器40%成本的核心部件(渦輪、中間體)完全自產(chǎn)，目前成本相較競爭對手同類型的產(chǎn)品低100元/臺。截至目前，西菱動力產(chǎn)品已應(yīng)用在吉利、理想、比亞迪等多家客戶共計(jì)30多款發(fā)動機(jī)的研發(fā)中，其中17款已獲定點(diǎn)，并已開始對包括吉利、航天三菱、江淮等多家客戶在內(nèi)的多款發(fā)動機(jī)型號批量供貨。據(jù)公告，西菱動力2022年度渦輪增壓器產(chǎn)品銷售量約31.61萬臺，成為公司汽車零部件業(yè)務(wù)增長的重要動力之一，2023年的渦輪增壓器銷量有望達(dá)到65萬臺。未來隨著產(chǎn)品性能的提升、下游客戶大規(guī)模裝機(jī)，西菱動力渦輪增壓器的成本還可能進(jìn)一步下降，相對同行業(yè)公司擁有更大的成本優(yōu)勢。

西菱動力近期剛完成的定增資金將主要用于渦輪增壓器的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目及氫燃料電池的研發(fā)，根據(jù)發(fā)行公告，本次定增發(fā)行價格19.55元/股，發(fā)行股數(shù)1718.67萬股，募集資金總額約3.36億元，此次定增發(fā)行投資人陣容豪華，包括國泰基金、諾德基金、財(cái)通基金、UBSAG、及多家私募基金等。渦輪增壓器擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目建成后，渦輪增壓器產(chǎn)能預(yù)計(jì)將提升至80萬臺/年，項(xiàng)目新增的上游零部件產(chǎn)能還可用于匹配公司總裝線的產(chǎn)能需求，節(jié)約成本，氫燃料電池的研發(fā)內(nèi)容包括燃料電池空氣供給系統(tǒng)、燃料電池氫氣循環(huán)泵的研制，有助于公司提前布局新的業(yè)績增長點(diǎn)。預(yù)計(jì)渦輪增壓器項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，西菱動力在現(xiàn)有的業(yè)績基礎(chǔ)上，新增營業(yè)收入1.76億元/年，新增凈利潤3,818萬元/年，屆時即使不考慮后續(xù)成飛帶來的軍工業(yè)務(wù)的增量，西菱動力的凈利潤水平也將達(dá)到1億元級別，給予成長股對應(yīng)100%增速的100倍PE，公司整體市值相對于目前的50億元級別有望翻倍上漲至100億元。

四、精密多維輕量化鑄造技術(shù)填補(bǔ)國內(nèi)空白，媲美“一體化壓鑄”

眾所周知，汽車零部件輕量化是汽車節(jié)能減排最有效的方法之一，是政策重點(diǎn)支持的領(lǐng)域之一，也是行業(yè)大勢所趨。除卻渦輪增壓器以外，西菱動力的精密多維輕量化鑄造工藝的突破還有望應(yīng)用于生產(chǎn)其他輕量化的汽車零部件?；跉v年的設(shè)備研發(fā)和工藝積累經(jīng)驗(yàn)，通過對合金的溶體和化學(xué)成分的科學(xué)配比控制，公司已在汽車底盤零部件領(lǐng)域，包括汽車縱梁、懸架、副車架、上下擺臂、轉(zhuǎn)向節(jié)、控制臂等方面進(jìn)行了立項(xiàng)研發(fā)與業(yè)務(wù)布局，未來將穩(wěn)步導(dǎo)入下游客戶和推進(jìn)量產(chǎn)。

輕量化作為當(dāng)前汽車行業(yè)趨勢和主流技術(shù)，是非常復(fù)雜的系統(tǒng)工程，需在汽車保證其基本的使用性能要求、安全性要求和其成本控制要求的前提下，應(yīng)用新設(shè)計(jì)、新材料、新技術(shù)來實(shí)現(xiàn)對汽車整體的減重，涉及到產(chǎn)業(yè)鏈的各個環(huán)節(jié)。特斯拉選擇的一體化壓鑄路線是壓鑄技術(shù)的革新，將原本設(shè)計(jì)中需要組裝的多個獨(dú)立的零件經(jīng)重新設(shè)計(jì)，并使用超大型壓鑄機(jī)一次壓鑄成型，ModelY采用一體壓鑄技術(shù)后，將原方案的80個沖壓焊接零件集成為一個鑄件，并實(shí)現(xiàn)40%的成本降低和10%的減重。然而，并非所有的汽車零配件都適用于超大噸位的一體化壓鑄技術(shù)生產(chǎn)，將過多的形狀復(fù)雜、高性能需求的零配件合并壓鑄可能會降低一體化壓鑄的良品率，而西菱動力的精密多維輕量化鑄造工藝可以填補(bǔ)一體化壓鑄以外的空白領(lǐng)域，工藝應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，可在多品種生產(chǎn)線上實(shí)現(xiàn)高效的等溫動態(tài)澆鑄，適合于生產(chǎn)高技術(shù)性能、高冶煉要求、流動成型難、斷面復(fù)雜的零部件、結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品，并通過智能化生產(chǎn)技術(shù)，開發(fā)滿足客戶各方面特定需求的復(fù)雜結(jié)構(gòu)產(chǎn)品，并實(shí)現(xiàn)批量化生產(chǎn)。

此外，西菱動力的精密多維輕量化鑄造工藝還可以重點(diǎn)應(yīng)用在航空、航天、航海、軍工等領(lǐng)域，公司目前已依托此技術(shù)切入高溫合金鑄造領(lǐng)域，開發(fā)出軍品新型的一體成型航空炸彈彈體，目前已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的量產(chǎn)前的所有工作，正在積極推進(jìn)工藝水平的驗(yàn)證階段，未來將推廣應(yīng)用至各類材質(zhì)性能要求較高的民用鑄件、高端復(fù)雜斷面的新材料，包括鎂鋁、鈦、銅合金等，實(shí)現(xiàn)對鍛造、變形合金、3D激光打印功能的部分替代，市場應(yīng)用空間極其廣闊。

五、行而不輟履踐致遠(yuǎn)，致力于軍工與汽配產(chǎn)業(yè)輕量化

高端汽車與飛機(jī)制造均是工業(yè)皇冠上的明珠，汽車和與飛機(jī)上的每一個零件上都積聚著材料、工藝和結(jié)構(gòu)共同的智慧，材料、工藝和結(jié)構(gòu)相輔相成，新的材料需要新的工藝，新的工藝可以實(shí)現(xiàn)更復(fù)雜的結(jié)構(gòu)，新的結(jié)構(gòu)又需要更強(qiáng)的材料，三者時刻緊密配合，相互促進(jìn)推動發(fā)展，而輕量化就是它們?nèi)灰惑w的化身。

西菱動力未來將緊抓“軍工和新能車”爆發(fā)式增長需求，致力于打造“高溫合金材料+產(chǎn)品”的平臺型公司，在汽車和軍工領(lǐng)域的材料、工藝和結(jié)構(gòu)方面深耕不輟，為客戶實(shí)現(xiàn)汽車夢想，為大國重器實(shí)現(xiàn)澎湃動力。